Kelet-közép-európai IPO sztorik, amiből akkor jársz legjobban, ha kimaradsz.
Tőkepiaci szereplőként szeretjük azt hinni, hogy a 21. században már egy olyan világban élünk, ahol a múlt válságokból, csalásaiból, korrupcióiból már levontuk a tanulságot, és haladunk egy sokkal korrektebb világ felé. Mégis van még mindig néhány eset, amit ideje lenne felszámolni. Ilyen a népszerű nyilvános részvénykibocsátásoknál (IPO) az allokálás módja. A jelenlegi metódus ugyanis nem sokkal korrektebb, mintha egy közbeszerzésnél valahogy mindig a döntéshozó barátja nyerne.
Még mielőtt mélyebben belemennék, hogy pontosan mi is zajlik a tőkepiacokon, egy egyszerű példával kezdem: Egy fej vagy írás játékot játszunk pénzben. Minden résztvevő fogadhat, hogy szerinte fej lesz-e az eredmény. Az egyszerűség kedvéért csak ketten vesznek részt a játékban. George, aki a szervező jó barátja és egy, a szervező számára teljesen ismeretlen másik játékos „Tamás”. A játék szervezője előre jelzi, hogy ő csak egy játékos tétjét fogadja csak el, de csak a dobás eredménye után mondja el, hogy kinek a tétjét. Érdekes módon a vesztes körökben mindig Tamás, a nyertesekben pedig George-ét fogadják el. Nem tűnik túlságosan fair játéknak.
Pedig pont ilyen feltételekkel játszanak a nagy amerikai befektetési bankok a kelet-közép-európai befektetőkkel egy IPO-nál. Konkrét példát említve, a régiónkban működő Allegro lengyel e-commerce cég – a lengyel „Amazon” – tőzsdére kerülésekor sikerült úgy alakítani az allokációt, hogy egyes régiós befektetők annak ellenére, hogy a kialakult ár felett adtak be ajánlatot, 0 darab részvényt kaptak, míg az amerikai szervezők nagy ügyfelei bőven kaptak a részvényekből. Az IPO-ra ugyanis óriási érdeklődés és sokszoros túljegyzés volt („HOT IPO”), ami alapján arra lehet következtetni, hogy az első kereskedési napon a papír emelkedni fog, ugyanis az IPO áron, sokkal több részvényt szerettek volna venni a befektetők, mint amennyi a felkínált mennyiség volt. (Közben kinyitott a piac, és az Allegro a tőzsdei nyitást követően azonnal 50 százalékot emelkedett). Így a kielégítetlen kereslet miatt az árnak később magasabb szinten kell stabilizálódnia. Erről az áremelkedésről maradnak le azok, akik nem kaptak részvényt az IPO-ban.
Az allokáció persze nem mindig ilyen drasztikusan torzított. Egy „HOT IPO-ban” megszokott, hogy nincs 100 százalékos teljesítés, ezért azzal szoktak „védekezni” a befektetők, hogy eleve túljegyzik az IPO-t és a valójában kívánt mennyiségnél nagyobb igényt nyújtanak be. Ez viszont egy kétélű fegyver, ugyanis ha mégsem volt akkora érdeklődés, akkor többet kap a befektető, mint amennyit szeretett volna. Ilyenkor elég nagy az esélye, hogy a papír rosszul fog teljesíteni a tőzsdén, ezért valójában azon kell izgulni, hogy nehogy megkapja a befektető a teljes mennyiséget, mert az bajt jelent.
Mi lehet a megoldás?
Az egyetlen megoldás, hogy mindenki fair módon legyen kezelve az, ha hagyjuk a szabadpiacot dolgozni. A problémát ugyanis az okozza, hogy egy mesterséges ár kerül meghatározásra, nem pedig az az ár, ahol a kereslet és a kínálat találkozik. Egy nyílt aukció esetében, ahol csak az ár tesz különbséget az ajánlatok között, senki nem panaszkodhat.
Egy egyszerű példán keresztül bemutatva ez azt jelenti, hogy a befektetési bank allokációs módszere miatt az intézményi befektetők 100 dolláros áron jutnak a papírhoz, mielőtt az kereskedni kezdene a tőzsdén. Az első kereskedési napon mivel nagy kereslet volt a papírra, az ár szinte nyitás után egyből 110 dolláron stabilizálódik. Ez az egyensúlyi ár, ennyit ér valójában a részvény. Az intézményi befektetők így megkeresték a 10 dollárt minden megkapott részvényük után, a kisbefektetők pedig csak az első kereskedési napon 110 dolláron tudnak venni.
Nyílt aukcióban, amiben mindenki részt vehet nincs ez a megugrás az árban, és mindenki egységesen az egyensúlyi áron, azaz 110 dolláron vehet részt az IPO-ban.
Persze pont azok mutogatnak, akik a partvonalon kívülről maradtak, akik pedig változtatni tudnának, nem érdekeltek abban, hogy a helyzet változzon. Papíron egy ilyen helyzetben a szabályozónak kell közbe lépnie. A Goldman Sachs ugyan valószínűleg törvényt nem sért, de etikusnak a jelenlegi helyzet semmiképp nem nevezhető. Ezzel az állítással a CFA Institute, – ami a befektetési szakembereket tömörítő egyik legnagyobb szervezet – etikai kódexe is egyetért, amit minden tagnak kötelező betartania. Furcsa, hogy a nagy amerikai befektetési bankok pont azok a munkáltatók, ahol a legtöbb CFA okleveles befektetés szakember dolgozik a világon.
Miért hagyja ezt az eladó?
A régi részvényesek a minél magasabb áron történő eladásban, vagy tőkeemelésben érdekeltek, ezért elsőre nehezen érthető, hogy miért nem lépnek közbe legalább ők, hogy ne a befektetési banknak, azaz az IPO szervezőjének ügyfelei járjanak jól azzal, hogy piacinál alacsonyabb áron vásárolhassanak az IPO-ban.
A helyzet mégsem ilyen egyszerű, mert az áron kívül más is számíthat az eladónak, ha nem teljes kiszállásról, vagy tőkeemelésről szól az IPO. Ebben az esetben a cég tőzsdei utóélete is fontos a számukra. A nyílt aukció előnye egyben a hátránya is. Ha nincsenek az intézményi befektetők „érdekeltté” téve az IPO-ra, akkor akár teljesen távol is maradhatnak tőle, ugyanis nem feltétlen éri meg minden IPO-ban részt venni és aprózni az elemzési kapacitást kivéve, ha ez általában pozitív eredménnyel jár. Ellenben minél kevesebben követik a céget, az annál illikvidebbé válik. Az emelkedéssel induló sikeres IPO sztorikat a sajtó is jobban napirenden tartja, ezért a következő tőkeemelésre vagy eladásra is megmarad az érdeklődés, ez pedig a cégben maradó tulajdonosok érdeke is.
A helyzet tehát nem fekete fehér, de az egyértelműen látszik, hogy a jelenlegi rendszer nem fair a kisbefektetőkkel, és bizonyos intézményi befektetőkkel szemben. A verseny sérül a befektetők között, a tudás helyett a befolyás tesz különbséget. A politika a gazdaság számos területén beleszól a tökéletes versenybe, de véleményem szerint a kapitalizmus csúcsintézményén a tőzsdén továbbra is a szabad versenynek kellene dominálnia, ezért erre a problémára is megoldást kell találni.
